Ce qui fait varier la courbe quotidienne, bien plus que le simple achat ou vente
Le statut de l’initié compte, parfois plus que le montant brut
Toutes les signatures ne se valent pas. Les achats du CEO ou du CFO sont généralement lus comme plus informatifs que ceux d’un administrateur indépendant. Non par hiérarchie morale, mais par proximité supposée avec l’information opérationnelle. De même, des achats coordonnés de plusieurs dirigeants ont souvent plus de poids qu’un achat isolé.
Sur un profil T+0 à T+30, cela peut se traduire par :
- une réaction initiale plus forte ;
- une persistance plus longue ;
- une dispersion plus faible autour de la moyenne.
Le marché aime les signaux convergents. C’est presque touchant.
La taille relative de la transaction est souvent plus utile que sa valeur absolue
Un achat de 100 000 euros n’a pas le même sens sur une société de 200 millions de capitalisation que sur une large cap de 80 milliards. Il faut idéalement normaliser par la capitalisation, le flottant, ou, mieux encore, par la richesse estimée de l’initié si l’on veut approcher le « pain threshold », l’idée qu’une transaction est plus informative quand elle engage réellement le patrimoine de celui qui la réalise.
Dans la pratique, les bases de données n’offrent pas toujours cette granularité. Une normalisation par capitalisation ou volume moyen échangé est déjà un progrès substantiel.
La liquidité détermine la vitesse d’incorporation
Sur un titre liquide, un signal public est absorbé vite. Sur une small cap peu traitée, il peut mettre plusieurs séances à se diffuser et à se monétiser. Cela ne veut pas dire que les small caps sont un distributeur automatique d’alpha. Cela veut dire que l’average abnormal return quotidien y est souvent plus étalé, avec des écarts plus grands et des coûts de transaction moins sympathiques.
Il faut donc regarder, au minimum, des sous-groupes par capitalisation et liquidité. Une courbe agrégée tous titres confondus masque souvent l’essentiel.
À quoi pourrait ressembler un résultat propre sur 162k déclarations
Le tableau de base à produire
Même sans vos chiffres live ici, on peut définir la sortie analytique minimale. Pour chaque jour de bourse de T+0 à T+30 :
- nombre d’événements actifs ce jour-là ;
- average abnormal return ;
- t-stat ou intervalle de confiance ;
- cumulative abnormal return ;
- ventilation achats versus ventes ;
- ventilation par capitalisation ;
- ventilation par rôle de l’initié.
Le point n’est pas l’esthétique du tableau. Le point est de permettre au lecteur de voir si le signal est concentré au début, s’il persiste, et s’il survit à la segmentation.
Le graphe qui compte vraiment, ce n’est pas seulement la moyenne
Une moyenne quotidienne peut être positive avec une distribution très désagréable, par exemple quelques gros gagnants et beaucoup de cas plats. Il faut donc idéalement compléter avec :
- hit rate, part des observations positives ;
- médiane des abnormal returns ;
- dispersion, écart-type ou quantiles ;
- winsorisation ou non.
Si la moyenne est portée par quelques observations extrêmes, le signal éditorial change. On ne passe plus de « le marché réagit » à « parfois, il réagit fort ».
Les fenêtres courtes et longues ne racontent pas la même histoire
T+0 à T+2 mesure surtout l’absorption immédiate. T+3 à T+10 mesure davantage la diffusion. T+11 à T+30 commence à ressembler à un test de persistance, voire à un test de contamination par d’autres nouvelles.
Une bonne lecture consiste donc à traiter ces fenêtres comme trois questions distinctes :
- le marché voit-il la publication ;
- la comprend-il immédiatement ;
- continue-t-il à l’intégrer après quelques séances.
C’est plus rigoureux que de brandir un CAR à 30 jours comme s’il résumait tout. Un CAR à 30 jours résume surtout 30 jours.
Ce que l’on peut déjà dire, même sans vos chiffres internes publiés ici
Hypothèse centrale, les achats devraient montrer un profil positif, surtout au début
Sur la base de la littérature et de l’expérience de marché, l’hypothèse de travail la plus raisonnable est la suivante :
- achats : average abnormal return positif à T+0/T+1, potentiellement prolongé sur quelques jours, puis atténuation ;
- ventes : effet moyen plus faible, parfois proche de zéro après nettoyage des cas mécaniques ;
- small caps / faible liquidité : réaction plus dispersée, parfois plus persistante ;
- dirigeants exécutifs : signal plus fort que non-exécutifs.
Ce n’est pas une prophétie. C’est la baseline à tester.
Ce qui invaliderait rapidement une lecture trop optimiste
Trois résultats seraient des signaux d’alarme méthodologiques :
- un effet énorme sur T+0, puis inversion nette dès T+1, ce qui suggère souvent un problème d’horodatage ou de contamination ;
- des ventes aussi informatives que les achats, sans distinction de type de vente, ce qui est possible mais suspect ;
- un signal identique sur grandes et petites capitalisations, ce qui arrive rarement sans un benchmark très grossier.
Quand tout est trop propre, il faut vérifier les tuyaux. La finance empirique n’est pas un concours de symétrie.
Pourquoi le marché ne corrige pas toujours instantanément
La question sous-jacente est celle de l’efficience informationnelle. Si une déclaration d’initié est publique, pourquoi un abnormal return positif subsisterait-il après publication ? Les explications les plus crédibles sont modestes et cumulatives :
- l’information est publique, mais peu saillante ;
- elle est coûteuse à interpréter ;
- elle arrive dans un flux d’informations dense ;
- elle concerne souvent des titres peu suivis ;
- certains investisseurs ne peuvent pas ou ne veulent pas agir sur des signaux de petite taille.
Le résultat, c’est une sous-réaction moyenne possible, surtout sur les achats et sur les segments moins liquides. Rien de mystique. Juste des frictions ordinaires.
